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13/08/2019 | domtotal.com

Maximizando lucros

O investidor deve comparar a sua oportunidade de investimento com o retorno que o mercado como um todo oferece.

Se a oportunidade a ele disponível apresenta um risco maior que o risco do mercado este investidor deve ser remunerado com um retorno maior que o do mercado
Se a oportunidade a ele disponível apresenta um risco maior que o risco do mercado este investidor deve ser remunerado com um retorno maior que o do mercado (Pixabay)

Por Jose Antonio de Sousa Neto*

Dentro do modelo liberal, a maximização de lucros é uma responsabilidade ética junto aos acionistas. Na verdade, o conceito mais correto seria dizer maximização de retorno. A diferença entre um e outro é o custo de oportunidade. Em outras palavras, um investidor tem a oportunidade, por exemplo, de investir em títulos públicos e obter um retorno real com baixo risco (supondo um país sério que cuida de sua dívida pública). 

Assim, se este investidor decide aplicar em um negócio que normalmente implica em muito mais riscos do que ele teria se investisse em um título público, ele deve gerar um lucro que seja suficientemente grande para não só se equiparar ao retorno que ele teria com títulos públicos, mas com uma margem adicional para justificar o risco adicional incorrido. 

Em um contexto mais amplo, o investidor deve comparar a sua oportunidade de investimento com o retorno que o mercado como um todo oferece. Se a oportunidade a ele disponível apresenta um risco maior que o risco do mercado este investidor deve ser remunerado com um retorno maior que o do mercado. Se o risco for menor, ele poderá aceitar um retorno menor.

Evidentemente, a maximização de retorno só pode ser ética se não for obtida a qualquer custo. A maximização só é ética se a organização agir sempre fundamentada em valores e princípios éticos. Há então que se maximizar retornos desde que respeitando as leis, as pessoas, a sociedade e o meio ambiente. Pois é, faz sentido. Mas entre a teoria e a prática, existe uma dimensão chamada natureza humana. O livre mercado está longe de ser prefeito, mas é de longe, de uma forma geral, o melhor caminho/alternativa para o desenvolvimento econômico e social. Por outro lado, as alternativas até agora, de forma consistente e inequívoca, têm sempre produzido, também de uma forma geral, exatamente o oposto.

Voltando à questão da natureza humana, é preciso, por outro lado, contextualizar a realidade dos desafios e pressões às quais as empresas/organizações e seus colaboradores estão constantemente expostos, sobretudo em um mundo e em um mercado que acaba por estar se descrevendo como um infindável número de rupturas em cadeia. Para aqueles que são de mercado, é claro que a esmagadora maioria de seus agentes/participantes não acordam todos os dias pela manhã maquinando qual a maldade que farão ao longo do dia para ganhar vantagem, maximizar lucro e maximizar resultado. Mas o contexto é poderoso. E na roda viva da vida, são justamente aqueles que têm mais chance de ter uma visão do todo que primeiro acabam por perder exatamente a visão deste todo.

Está além do escopo deste texto discutir algumas consequências graves de tudo isso como, por exemplo, as tragédias de Mariana e Brumadinho que aconteceram bem ali na nossa esquina. Aqui, gostaria de sumarizar um artigo muito interessante escrito por Sheelah Kolhatkar na revista New Yorker sobre o trabalho e as evidências encontradas pelo professor e economista William Lazonick, da Universidade de Harvard, que se especializou em desenvolvimento econômico, focando as maneiras pelas quais as empresas fazem inovações para atingir domínio global de suas indústrias.

Como descreve Kolhatkar, "quando Lazonick começou a ensinar, a visão predominante nas escolas de negócios era que as empresas devem ter seus ganhos e reinvesti-los em suas operações e no bem-estar de seus trabalhadores. Mas Harvard havia também contratado recentemente um professor chamado Michael Jensen, que acreditava em uma teoria da gestão corporativa que as empresas existem unicamente para gerar lucros para seus acionistas, e que os gerentes devem tomar decisões para maximizar esses lucros em todos os momentos. A teoria estava ganhando chão rapidamente. Em 1984, Lazonick disse: "ninguém estava falando sobre 'valor para o acionista'. Mas, em 1986, 'todos estavam falando isto'. Jensen e suas ideias provaram ser extremamente influentes. Através do resto da década, o presidente Ronald Reagan pressionou por cortes de impostos e eliminou a regulamentação comercial, ao mesmo tempo que a filosofia do valor para o acionista tornou-se a norma. As empresas começaram a dar muito de seu capital extra de volta para os investidores na forma de dividendos em vez de investir em áreas que poderiam ter fortalecido os negócios a longo prazo, como novas instalações, novos produtos, treinamento do trabalhador, e geração de empregos".

As corporações também encontraram formas mais criativas de canalizar dinheiro para seus acionistas. A SEC (Securities e Exchange Commission – correspondente a nossa CVM aqui no Brasil) aprovou uma regra que permite às empresas recomprar suas próprias ações, o que reduziu o número de ações no mercado, fazendo com que seu preço suba. No final dos anos 1980, Lazonick notou um aumento acentuado nas recompras de ações. Faz sentido: recompras, assim como dividendos, enriqueciam investidores assim como os executivos das empresas que recebiam grande parte de sua remuneração em ações das próprias empresas. Na contramão do consenso prevalente, Lazonick passou a argumentar que a maximização do valor do acionista não recompensava um contingente muito importante de pessoas, talvez a maioria, que deviam se beneficiar desta maximização: os cidadãos comuns e pagadores de impostos que compram ações de empresas. Lazonick via nisso não apenas "uma explicação para a concentração de riqueza no topo e a erosão dos empregos de classe média”, mas como uma prática que gerava efeitos destrutivos para a sociedade como um todo.

Como Kolhatkar descreve em seu artigo, entre 2003 e 2007, Lazonick observou que o número de recompras de ações entre empresas no S.& P. 500 (Índice de ações da Standard and Poors englobando as 500 maiores empresas) quadruplicaram. Então, quando o crise financeira começou, alguns desses mesmos bancos exigiam bilhões de dólares em resgates dos contribuintes para evitar o colapso. Em setembro, 2008, logo após a falência do Lehman Brothers (após gastar mais de US$ 5 bilhões em recompras em 2006 e 2007), Lazonick escreveu um editorial para o Financial Times no qual descreveu como as recompras haviam deixado instituições financeiras em um estado vulnerável, o que tornou a crise mais grave quando ela chegou. 

Lazonick descobriu ainda que entre 2008 e 2017, as maiores empresas farmacêuticas gastaram US$ 300 bilhões em recompras e outros US$ 290 bilhões pagando dividendos, o que equivalia a pouco mais de 100% de seus lucros combinados. Isso ao mesmo tempo em que estas mesmas empresas lutavam por recursos para desenvolver novos medicamentos. O mesmo aconteceu no setor de tecnologia. 

Nos anos 1990, por exemplo, a fabricante Cisco Systems de equipamentos para redes de computadores foi uma das que mais cresceu no mundo. Mas entre 2002 e 2019 a Cysco gastou US$ 129 bilhões em recompras de ações – mais do que gasto em pesquisa e desenvolvimento e hoje se encontra em posição comparativa desfavorável em relação à Huawei, empresa chinesa gigante que está construindo uma rede global 5G, a próxima geração de tecnologia da internet. Segundo Lazonick, “a Huawei é uma das empresas mais inovadoras do mundo, porque mantém e investe seus lucros”.

Os exemplos são muitos e continuam. Apenas para continuar ilustrando, em 2019, a Boeing gastou mais de US$ 17 bilhões de dividendos (42% de seus lucros) e um adicional de US$ 43 bilhões em recompras (104% de seus lucros) em vez de gastar recursos para falhas de design em alguns dos seus modelos de jet populares, ou mesmo para desenvolver novos aviões. O caso dos jatos 737 Max da empresa é bem conhecido. Eles tiveram alto perfil falhas no último ano, e a Federal Aviation Administração recentemente aterrou o avião em função dos trágicos acidentes e de continuadas preocupações sobre sua segurança. 

Lazonick argumenta também que a Apple está sendo vítima do mesmo fenômeno da Cisco. Como descrito no artigo de Kolhatkar desde a morte de seu fundador, Steve Jobs, em 2011, a empresa distribuiu US$ 325 bilhões aos seus acionistas, enquanto gastou apenas US$ 58 bilhões em pesquisa e desenvolvimento. Ele acredita que a empresa esteja ficando para trás na criação de novos produtos revolucionários, como o iPhone, e, em vez disso, passou a depender de atualizações para as versões existentes. A evolução rápida e a posição estratégica comparativa de concorrentes importantes é cada vez mais evidente.

Em suma, a argumentação de Lazonick pode ser bem retratada através do título de um de seus artigos: "Lucros sem prosperidade" (Profits without prosperity). Em última instância, estamos falando da natureza humana, dos conflitos de agência e das imperfeições e desafios aos quais o modelo liberal competitivo esta submetido. A discussão não é trivial. Os defensores das recompras de ações frequentemente argumentam, por exemplo, que elas são uma maneira eficiente de receber o excesso de caixa que uma empresa não pode usar e redistribuí-lo para a economia. A questão da concentração de renda continua, no entanto, uma nuvem no horizonte e a questão de geração de trabalho e emprego, somada aos desafios da revolução tecnológica, segue como uma preocupação séria permeada por paradoxos de grande temor e grandes esperanças.

Kolhatkar relembra que cerca de 10 anos atrás, Lazonick começou uma organização sem fins lucrativos chamada de Academic-Industry Research Network, que agora tem cerca de uma dúzia de acadêmicos em todo o mundo e explora maneiras de promover um crescimento econômico equitativo a longo prazo. “O mundo finalmente está acordando para as razões pelas quais a desigualdade de renda ficou tão ruim e por que empregos desapareceram”, argumenta Lazonick. Mas o fato é que esta polêmica ainda está longe de alcançar um consenso. Em 2018, as empresas S & P. 500 alcançaram um recorde de US$ 800 bilhões em recompras; em 2019, elas devem gastar mais de US$ 1 trilhão. De fato, quando alguém começa a prestar atenção nas recompras é quase inevitável começar a se perguntar até que ponto o mercado pode ter perdido o ponto ótimo entre maximizar resultados e promover um desenvolvimento sadio e sustentável da economia, dos mercados e da sociedade como um todo.

* Professor da EMGE (Escola de Engenharia de Minas Gerais)

EMGE

*O DomTotal é mantido pela Escola de Engenharia de Minas Gerais (EMGE). Engenharia Civil conceito máximo no MEC.
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